界面新聞記者 | 朱詠玲
界面新聞編輯 | 樓婍沁
9月30日，來自深圳的金表銷售和制造商西普尼在港交所敲鐘上市。上市首日，西普尼開盤價高達84港元/股，收盤時進一步上漲至106港元/股，總市值達62億港元。
實際上，在西普尼正式上市之前，資本市場尤其是散戶投資者已經對其表現出極高的熱情。西普尼發售價定在了發行價范圍的上限，即29.6港元。在29日的暗盤交易中，西普尼股價收報85.65港元/股，較發行價大漲189%。
界面新聞就西普尼股價表現聯系該公司尋求回應，截至發稿未獲回復。
艾媒咨詢CEO兼首席分析師張毅對界面新聞表示，西普尼股價大漲背后，有多重因素共同推動。
首先是全球避險情緒升溫，疊加金價持續上漲，黃金概念股受到高度關注。而在西普尼之前已有老鋪黃金這樣表現優良的上市公司，也起到了一定的示范作用，加上2025年港股整體打新情緒回暖，這些都吸引著資金進入。
其次，西普尼此次公開發售股份較少，稀缺性也促進了股價的炒作。西普尼此次IPO公開發售股份僅有106萬股，且采用了港交所新規中的“機制B”，公開發售的比例固定在10%，不會因超購倍數達到一定程度而觸發回撥。作為對比，老鋪黃金2024年上市時，經重新分配后的公開發售股份約為1118萬股，公開發售占比超過43%。
另外，西普尼招股書中透露出的業績亮點和業務發展前景，或許也給了部分投資者看好它的信心。例如，2025年前五個月，西普尼凈利潤同比大增112%；該公司也提及了與華為的合作，正開拓目前市場上暫時空白的貴金屬智能手表業務。
不過，張毅也提到，西普尼招股書中同時暴露出業務上的一些隱憂。此外，“從這家公司的IPO設置來看，它還是比較懂資本市場的，而高漲幅的新股在短期炒作后通常有回落的可能。”這些都是西普尼股價高漲下的潛在風險。
在資本市場短暫的狂熱之后，西普尼的高股價能否持續，很大程度上還是取決于業務本身。
西普尼的主營業務是貴金屬和鑲貴金屬手表的設計、制造和品牌運營，貴金屬和鑲貴金屬的區別在于貴金屬是否完全覆蓋表殼主體；另外它也生產一些貴金屬飾品及產品。在西普尼這里，貴金屬主要是指足金（純度達999‰）和18K金。
如果簡單理解，西普尼就是一家賣金表的公司，且重點在“金”，而不在“表”。西普尼的手表機芯均為外部采購。
按業務模式分，西普尼既是品牌商，擁有旗艦品牌“西普尼（HIPINE）”，這部分業務占比更大，2024年營收中貢獻超七成；也是提供設計和生產的ODM供應商，老鳳祥、中國珠寶、周大生等珠寶品牌都是其客戶。
在過去12年里，西普尼從深圳起步，逐漸發展為足金表賽道的龍頭企業。根據灼識咨詢，按GMV計算，2024年西普尼品牌是中國最大的足金貴金屬手表品牌，也是最大的鑲足金的鑲貴金屬手表品牌，在這兩個細分市場中所占份額分別為27.08%和28.96%。
西普尼能發展到這一地位，一方面離不開其早年在技術上的突破。2014年，西普尼憑借足金硬化方面的專利技術，推出了首款可量產的足金貴金屬手表。
另一方面，它也依賴幾個一級經銷商在中國二、三線城市——尤其是東北、華北及西北地區，層層布下的超3000個銷售點。西普尼主要瞄準的是偏下沉市場里的“中等收入消費者”。
不過，由于西普尼所在的細分市場規模有限，雖然市占率高，但它目前年營收也僅有幾億元水平，2024年為4.57億元。對比同行們，不少本土黃金珠寶上市公司營收都在幾十億到幾百億元。
而從西普尼目前的運營情況和發展策略來看，它并沒有展現出像老鋪黃金那樣有望成為中國黃金奢侈品的成長空間，盡管“黃金+腕表”容易讓人聯想到奢侈品消費，西普尼近日的股價表現似乎也給了外界這樣的錯覺。
西普尼大概也從未想過要把自己打造成奢侈品。從它的目標客群、渠道策略都能看出來，西普尼實際上還是更貼近周大福這樣面向大眾市場的傳統黃金珠寶品牌。
另外很重要的一點是，西普尼的定價邏輯仍以成本為基礎，而非奢侈品高溢價、定期漲價的做法。
目前，西普尼線上旗艦店內大部分產品價格都在萬元以內，最貴產品約為5萬元，與奢侈品級別的瑞表差距甚遠。另外根據招股書，最近幾年，西普尼足金表殼手表的平均售價從約5000多元漲至超7000元，足金表圈手表的平均售價則穩定在2000元到2500元間。
成本定價法也導致西普尼的生意受金價波動影響較大。2025年前五個月，由于金價上漲抑制了消費者熱情，西普尼的主力品類傳統手表的收入同比減少21%。
而西普尼應對金價上漲的策略是，保持價格穩定，降低產品的含金量。西普尼稱，這一策略是為了保護中等收入消費者的需求，優先爭取市場份額而非短期利潤。
但考慮到金表的完整性，這一策略也存在限度，且已經到達極限，因此西普尼預計“現有核心產品線的黃金含量不會再出現進一步的重大減少”。這意味著，如果金價繼續上漲，西普尼可能不得不跟著漲價。不過短期來看，2025年以來的金價上漲雖導致金表銷售額下降，但拉高了毛利率，這也是為何2025年前五個月其利潤大增。
如果摒棄對西普尼奢侈品化的不切實際的期待，把重點放在它現有業務狀況上，也能看出一些已經暴露出來的隱憂。
例如存貨周轉速度落后同行。近幾年西普尼的存貨周轉天數在600天到700天。作為對比，周大福的存貨周轉天數在300天上下，老鋪黃金去年將存貨周轉天數控制在了200天以內。
此外，西普尼還是家族控股企業，其控制權高度集中在公司實控人李永忠及其兒子、女婿手中，四人通過一致行動協議共同持有公司50.49%的股份。這個來自福建莆田的家族還把持著公司核心管理層的位置，55歲的李永忠和其40歲的女婿胡少華分別擔任董事會主席和總經理兩個要職，副總經理、財務總監、董秘等職務均由47歲的職業經理人李陽金擔任。
這三人構成了整個公司的核心決策和領導層，而他們身上背負的任務難度不小。金表這個細分市場的天花板有限，意味著西普尼必須要走出舒適區尋找增長空間。
目前已經能從招股書上看到的是，西普尼正有意增加ODM業務的占比，來對沖金價波動對品牌業務的影響，這一成效在2025年前五個月業績中已有體現。
此外，西普尼也計劃開拓智能金表這個相對空白的市場，但這是個比傳統金表更窄的賽道，據灼識咨詢，中國智能貴金屬珠寶及飾品市場2024年的GMV僅有約0.2億元，預計2029年增至約5億元，但真實的市場需求如何還有待驗證。
西普尼還謀劃著向東南亞及中東出海，仍然是復制國內模式，通過經銷商擴張，目前已進入馬來西亞市場。但中國品牌出海要么依靠供應鏈優勢主打性價比，要么靠品牌敘事走精品路線，而考慮到金表成本與金價掛鉤，前者難以實現，而要打通后者，也仍有很長的路要走。